PIMCO: Il ciclo della Fed entra nella fase di dipendenza dai dati

A cura di Tiffany Wilding, North American Economist e Allison Boxer, Economist di PIMCO

In una prospettiva di crescita più lenta e di inflazione più moderata, la Fed passa alla dipendenza dai dati.

Il messaggio del presidente Jerome Powell dopo la riunione di luglio è che la Federal Reserve è entrata in una fase di dipendenza dai dati dopo uno dei cicli di rialzo dei tassi più rapidi mai registrati. Powell ha parlato dopo che il 26 luglio il Federal Open Market Committee ha aumentato i tassi di 25 punti base, portandoli al 5,25%-5,50%, continuando nella lotta contro un’inflazione ancora troppo alta. Powell ha segnalato che le future decisioni di politica monetaria dipenderanno interamente dall’andamento dell’economia nei prossimi mesi.

Le modifiche allo statement sono state minime, lasciando che gli operatori di mercato si concentrassero sulla conferenza stampa del presidente Powell. Sebbene Powell sia stato chiaro sul fatto che l’inflazione è ancora inaccettabilmente alta, si è astenuto dall’indicare l’ulteriore rialzo dei tassi suggerito dalla sintesi mediana delle proiezioni economiche (SEP) di giugno, che prevedeva un altro rialzo in autunno. La comunicazione di Powell ci suggerisce che, se l’andamento delle buste paga non agricole e l’inflazione di base (che esclude i settori alimentare ed energetico) rimarranno moderati fino all’estate, la Fed rimarrà in attesa.

Il nostro scenario di base prevede ancora che l’economia statunitense entrerà in una lieve recessione alla fine di quest’anno o all’inizio del prossimo, sufficiente a far salire il tasso di disoccupazione e ad aiutare l’inflazione a tornare pienamente al target. Questa previsione, unita al raffreddamento dell’inflazione nella seconda metà dell’anno, implica che luglio potrebbe essere l’ultimo rialzo di questo ciclo. Tuttavia, se l’economia (e il mercato del lavoro) continueranno a dimostrarsi resilienti, è probabile che l’inflazione si stabilizzi sgradevolmente al di sopra dell’obiettivo, rendendo necessaria una politica più restrittiva.

Calo dell’inflazione a breve termine

Le prospettive dell’inflazione statunitense stanno migliorando, almeno per ora. Dopo un andamento laterale nella prima metà del 2023, l’inflazione potrebbe calare rapidamente nella seconda metà, man mano che le distorsioni dei prezzi legate alla pandemia faranno il loro corso o addirittura si invertiranno. I fattori chiave sono:

• L’apparente fine degli aggiustamenti del livello dei prezzi indotti dallo stimolo fiscale. Dopo che uno shock iniziale ha portato l’offerta di moneta reale M2 al di sopra del trend storico del 20%, l’aumento dell’inflazione e una certa normalizzazione del bilancio della Fed hanno riportato il valore reale della moneta al suo trend.
• Una sostanziale normalizzazione dei vincoli dell’offerta che avevano peggiorato l’inflazione da domanda a causa della politica fiscale. L’inflazione spinta dai prezzi delle materie prime è nettamente inferiore. Ad esempio, i prezzi dell’acciaio e delle auto usate all’ingrosso sono in calo e i costi di spedizione a pronti, in particolare sulle rotte Cina-USA della costa occidentale, si sono normalizzati. Inoltre, la Cina sta nuovamente esportando deflazione.
• L’inflazione degli affitti si sta moderando. I dati indicano che l’inflazione dei canoni di locazione, sia per i nuovi contratti che per quelli rinnovati, sta rallentando. Gli ultimi tre rapporti sull’inflazione dell’Indice dei prezzi al consumo (CPI) degli Stati Uniti sottolineano queste tendenze.

Alla luce di queste recenti tendenze, l’ultima previsione mediana della Fed (a giugno) per il PCE core del 2023, pari al 3,9%, appare elevata.

Troppo presto per cantare vittoria

Tuttavia, il miglioramento delle prospettive di inflazione non cambia il nostro scetticismo sul raggiungimento di un “atterraggio morbido” dell’economia, in cui l’inflazione torni in modo sostenibile all’obiettivo senza un contestuale aumento del tasso di disoccupazione (e conseguente recessione). L’inflazione dei salari nominali statunitensi rimane elevata e, in assenza di recessione, è probabile che l’inflazione di fondo salga nuovamente nel 2024, uno scenario che i funzionari della Fed cercheranno di evitare. Sebbene l’inflazione dei salari reali sia diventata positiva di recente, ciò fa seguito a un anno o più di aggiustamenti lenti dei salari nominali. A nostro avviso, i salari reali devono ancora recuperare e la rigidità del mercato del lavoro potrebbe consentire ai lavoratori di contrattare ulteriori aumenti, come dimostra il recente aumento degli scioperi. Il mercato del lavoro statunitense, che ha registrato un forte slancio nella prima metà del 2023, deve indebolirsi prima di poter proclamare una vittoria sull’inflazione.

La recessione è ancora probabile

Il nostro scenario di base prevede ancora che l’economia statunitense entri in una lieve recessione alla fine di quest’anno o all’inizio del prossimo. Ciò dovrebbe essere sufficiente a far aumentare la disoccupazione e ad aiutare l’inflazione a tornare pienamente all’obiettivo su base sostenuta, dando ai funzionari della Fed maggiore fiducia nella loro campagna contro l’inflazione. Le nostre aspettative di recessione e il raffreddamento dell’inflazione nella seconda metà dell’anno implicano che luglio potrebbe essere l’ultimo rialzo di questo ciclo. Tuttavia, se l’economia e il mercato del lavoro continueranno a dimostrarsi solidi, l’inflazione richiederà probabilmente una politica più restrittiva.