T. Rowe Price – Bce: calma sui BTP potrebbe spingere a modificare il piano PEPP

A cura di Tomasz Wieladek, Chief European Economist, T. Rowe Price

Domani la Bce si riunirà per decidere i prossimi step in termini di politica monetaria. È improbabile che in questa riunione si verifichi una modifica della politica sui tassi d’interesse, ma probabilmente sentiremo che il Consiglio direttivo ha discusso di ridurre il PEPP. Sarà difficile conciliare un messaggio da falco, dopo una discussione sulla riduzione dei reinvestimenti del PEPP, con dati chiaramente più deboli e, quindi, con una prospettiva dovish per l’andamento dei tassi.

In fin dei conti, ciò darebbe l’impressione di un inasprimento del bilancio, pur riconoscendo che i dati indicano la necessità di un taglio dei tassi di interesse nel 2024. Se la Bce procederà in questo modo, sarà probabilmente contestata durante la consueta conferenza stampa al termine del meeting e il rischio di una reazione avversa del mercato sarà maggiore del normale.

Sebbene il mio scenario di base preveda che il Consiglio direttivo non apporterà alcuna modifica ai reinvestimenti del PEPP, esiste un rischio significativo che domani la Bce annunci una riduzione del PEPP da attuare nel nuovo anno. Ci sono due ragioni principali per cui la banca centrale potrebbe fare un annuncio del genere in questa riunione. In primo luogo, dato il recente ampio rally delle obbligazioni dell’Eurozona, il Consiglio direttivo potrebbe ritenere che sia il momento giusto per introdurre una riduzione del PEPP, dato che i BTP sono ormai lontani da livelli che potrebbero preoccupare i policy maker dal punto di vista della stabilità finanziaria. Da un punto di vista tattico, vista la recente disinflazione, la finestra politica per la restrizione del PEPP potrebbe chiudersi. Naturalmente, in questi tempi di volatilità macroeconomica e finanziaria, è difficile sapere dove andranno i mercati obbligazionari in futuro. Per questo motivo ritengo che la Bce vorrà mantenere la flessibilità necessaria a contrastare le fluttuazioni indesiderate dei mercati obbligazionari dell’Eurozona.

Le proiezioni macroeconomiche probabilmente non saranno così dovish come i mercati si aspettano. La recente debolezza dei beni e servizi core nell’inflazione armonizzata dell’Eurozona di novembre potrebbe non essere stata inserita nelle proiezioni, dato che questi dati sono stati rilasciati diversi giorni dopo il probabile cut off dei dati, è plausibile che anche le proiezioni sull’inflazione a breve termine non saranno così basse come i mercati si aspettano. Per quanto riguarda la proiezione dell’inflazione a medio termine, tutti i dati in arrivo suggeriscono che questa dovrebbe essere del 2% o superiore. Infine, per quanto riguarda le proiezioni del Pil reale, è molto probabile che uno dei maggiori shock macroeconomici del 2024, la contrazione fiscale tedesca di 15-25 miliardi di euro, non verrà incluso nelle previsioni che verranno presentate domani. Tuttavia, i deboli dati dell’inflazione e i rischi per le prospettive dell’attività reale saranno evidenziati nella conferenza stampa che la Lagarde terrà dopo il meeting.

Discutere la riduzione del PEPP ed eventualmente accennare alla sua probabile data di attuazione rappresentano segnali hawkish. La Bce sottolineerà che il tasso di interesse rimane lo strumento principale, che la riduzione del bilancio avverrà lentamente sullo sfondo e che gli effetti saranno probabilmente modesti. Tuttavia, la Bce evidenzierà anche i rischi di ribasso dei recenti dati sull’inflazione e sull’attività, il che rappresenta un segnale dovish.

La discussione sull’inasprimento monetario attraverso il bilancio, da un lato, e i segnali dovish dei dati, dall’altro, potrebbero facilmente essere interpretati come segnali politici opposti e rendono difficile inviare un messaggio politico coerente. A meno che la comunicazione non sia molto chiara e coerente, spiegando in modo molto dettagliato ciò che la Bce sta cercando di dire, c’è il rischio significativo di una reazione volatile del mercato.