A cura di Beth Beckett, Economista di Capital Group
Se osserviamo gli ultimi 75 anni dell’indice S&P 500, le valutazioni azionarie possono essere raggruppate in diverse “ere”. Tali ere sono state tipicamente trainate da macro-trend più ampi: alcune dalla politica industriale o dall’innovazione tecnologica, altre dal tasso di inflazione o dal ritmo della crescita.
Questi periodi hanno spesso un impatto enorme sulle valutazioni delle singole aziende, anche quando l’analisi bottom-up porterebbe a conclusioni diverse.
Guardando ai prossimi anni, la traiettoria delle valutazioni dipenderà in ultima analisi dalla situazione della crescita e dei tassi di interesse. Abbiamo valutato i potenziali scenari in base a due domande che attualmente dominano i mercati: quanto sarà rivoluzionaria l’intelligenza artificiale (IA)? L’inflazione tornerà stabilmente al target del 2% delle banche centrali?
Nel medio periodo, il ritmo e la volatilità dell’inflazione avranno ripercussioni di rilievo sul livello dei tassi di interesse, mentre la diffusione delle tecnologie IA potrebbe rivelarsi una determinante chiave della produttività e della crescita in generale.
Su quest’ultimo fronte, abbiamo cercato di capire se la disruption innescata dall’adozione dell’IA si rivelerà costruttiva o distruttiva. In una disruption costruttiva, le nuove tecnologie vengono facilmente assorbite nelle strutture di capitale e manodopera esistenti, creando nuove opportunità di lavoro e incrementando l’output.
Con una disruption distruttiva, la tecnologia sostituisce manodopera e capitali più velocemente rispetto al ritmo con cui possono essere reimpiegati altrove, generando disoccupazione.
Per quanto riguarda l’inflazione, può variare da bassa e stabile – con un ritorno sostenibile al target del 2% delle banche centrali – a elevata e imprevedibile. Quest’ultima situazione implica la fine della “Grande moderazione”, con un’oscillazione dell’inflazione a un livello superiore rispetto al decennio chiuso nel 2020.
Quattro scenari
Inserendo l’inflazione e l’adozione dell’IA come variabili nei due assi (come da grafico successivo), abbiamo costruito quattro scenari deliberatamente estremi che avrebbero grosse ripercussioni sulle valutazioni in un mondo trainato dall’IA.
Per quanto attiene alla disruption costruttiva, abbiamo uno scenario “1960/Secondo dopoguerra” di crescita più elevata e reflazione in un quadrante, e una cosiddetta era “Goldilocks” equivalente a una “Grande moderazione 2.0” nell’altro. Nel caso in cui l’IA inneschi una rivoluzione più distruttiva, il progresso tecnologico genererebbe disoccupazione, perché i posti di lavoro verrebbero sostituiti più rapidamente di quanto possono essere creati. Abbiamo denominato lo scenario di inflazione più elevata “Apocalisse tech” e quello di inflazione più ridotta “Deserto tech”.
Se da un lato tutti e quattro gli scenari sono chiaramente estremi, alla richiesta di scegliere il più probabile, un gruppo di professionisti di Capital Group ha classificato al primo posto lo scenario 1960/Secondo dopoguerra (33%), seguito da Goldilocks (29%), Apocalisse tech (25%) e Deserto tech (13%).
Nello scenario 1960/Secondo dopoguerra, il progresso tecnologico non penalizza manodopera e capitali, ma li favorisce velocizzando la crescita della produttività. Al contempo, la maggiore incertezza geopolitica incoraggia la spesa pubblica in settori come la difesa e il potenziamento della resilienza delle filiere. Questo determina deficit fiscali più ampi, un debito pubblico più elevato e una maggiore pressione al rialzo sull’inflazione. Le banche centrali scelgono di reagire in maniera pragmatica a questo aumento dell’inflazione per evitare di creare dinamiche di debito insostenibili.
In una situazione simile, ci aspetteremmo multipli azionari compresi tra 20-25x, con opportunità in settori come la difesa, l’automazione, i titoli value e i farmaceutici. I segmenti sottoperformanti potrebbero comprendere i titoli growth, i mercati privati e gli investimenti alternativi.
Nello scenario Goldilocks, l’adozione dell’IA determina anche una crescita più rapida della produttività. Ma in questo contesto una migliore governance globale promuove un allentamento delle tensioni geopolitiche e delle incertezze sul fronte commerciale, riducendo i costi delle transazioni globali. Questo amplia la capacità di offerta delle economie, facendo scendere l’inflazione e salire i salari reali e il tenore di vita.
In questo contesto estremamente positivo, ci aspetteremmo multipli azionari superiori a 25x e un rally generalizzato nei mercati. Emergerebbero opportunità nell’IA, nell’immobiliare residenziale, nei titoli growth, nei titoli farmaceutici, nel debito sovrano dei mercati emergenti e sviluppati, nel credito investment grade e high yield. Il comparto della difesa e i tipici beni rifugio come il dollaro USA e l’oro potrebbero realizzare una sottoperformance.
I due scenari in cui il progresso tecnologico ha effetti distruttivi sono stati ritenuti meno probabili dai nostri professionisti degli investimenti. In sostanza, in entrambi la rapida diffusione della tecnologia IA sostituisce i lavoratori a un ritmo più sostenuto rispetto alla possibilità di reimpiegarli altrove, generando un aumento della disoccupazione.
Nello scenario Deserto tech, l’IA fagocita la domanda, incentivando una deflazione e una prolungata recessione o depressione; nell’Apocalisse tech, i governi entrano in scena per attutire l’impatto sui lavoratori, innescando un circolo vizioso tra inflazione elevata e maggiore spesa pubblica.
I multipli azionari nello scenario Deserto tech si attesterebbero nell’intervallo 15-20x e i settori più promettenti sarebbero probabilmente IA, titoli a dividendo, farmaceutici, titoli di Stato e liquidità alla luce del contesto deflazionistico. Meno interessanti sarebbero titoli value, difesa, finanziari, lusso e società fortemente indebitate.
Il nostro scenario caratterizzato dalle valutazioni inferiori è l’Apocalisse tech, dove i multipli faticherebbero a uscire dall’intervallo 10-15x. Potrebbero rimanere alcune opportunità nei settori IA, difesa, sicurezza informatica, farmaceutici e titoli minerari/materie prime, ma qualunque altro settore realizzerebbe una sottoperformance, specialmente duration, lusso e debito dei mercati emergenti.
Sottolineiamo ancora una volta che si tratta di scenari potenziali, agli estremi più positivi e negativi dello spettro, che non riflettono previsioni future. Comunque, considerando la portata e il ritmo dell’innovazione nel settore IA e l’ampiezza del suo potenziale impatto, questo tipo di pianificazione sarà per noi fondamentale nella costruzione dei portafogli per il futuro.
